一
白电行业进入成熟期
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白电行业概况
家电行业一般把传统家电分为：白电、黑电和小家电，白电主要指空调、冰箱和洗衣机。白电无论从产销量还是上市公司市值占比来看都是家电行业体量最大的子行业。
2016年我国白电行业累计实现空调销量10841.5万台，同比增长1.93%，冰箱销量7416.7万台，同比增长1.63%，洗衣机销量5950.4万台，同比增长6.0%。2012年以来三大白电的销量增速已经连续5年在10%以内波动，呈现出成熟型行业的特征。2015年受到经济增速下滑、前期房地产销量增速下滑和凉夏等天气因素影响，三大白电均出现了销量负增长，2016年在补库存和出口拉动等作用下呈现一定恢复式增长。
目前中国大陆已是全球最大的白色家电生产基地，约占全球白电产能的60%—70%，其中空调约占全球80%的产能，冰箱和洗衣机约占50%左右。2016年我国空调、冰箱、洗衣机的总销量中，内销占比分别为56%、64%和69%，出口占比已经达到30%—45%。可以说，白电行业已经是一个全球化的产业，以上市的白电龙头为例，美的集团2016年中报的出口收入占比已达到40.41%，格力电器的出口占比为21.80%。据英国欧睿咨询信息公司2016年发布的全球家电排行榜，美的集团以4.6%的份额居全球家电行业第二，海尔+并购的GE家电以3.4%的份额位居第五。
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国内保有量较高，空调仍有提升空间
由于白电在家电中属于功能性较强的产品，具有一定的刚需特性，再加上08年金融危机以来，政府有关部门采取了“家电下乡”、“以旧换新”、“节能补贴”等政策刺激家电消费，我国居民家庭的白电保有量已达到较高水平。截止2015年底，每百户城镇居民家庭的空调保有量为114.6台、冰箱94.0台、洗衣机92.3台，目前从城市居民家庭保有量来看已比较接近发达国家的水平。但其中空调的保有量，尤其是农村居民家庭的空调保有量，仍有较大的提升空间。
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内销受地产销售和行业政策影响较大
白电作为固定在房屋内使用的耐用消费品，其新增销售和房地产销售增长有一定的相关性，但由于购房和装修购置家电之间的时滞差异较大，因而相关关系并不很强（0.5-0.7）。而更新换代需求则会受家电行业政策、家电新产品、新功能推出等因素的影响。
我国在2008年12月开始在14个省市推出家电下乡政策，2009年2月又把范围从14个省市推广到全国，产品从4类扩展到8类，补贴金额为家电价格的13%，是家电行业补贴力度最大的一次刺激政策，执行时间达4年；2010年6月开始执行家电以旧换新政策，执行时间1年；2012年6月又针对高效节能家电推出了节能补贴政策，执行时间也是1年。目前以上补贴政策均已执行到期。
根据有关部门统计数据分析，“家电下乡”政策执行4年，享受该政策实现的家电销售达2.98亿台，“以旧换新”政策执行1年，实现的家电销售3200万台，“节能补贴”政策执行了1年，实现的高能效家电销售3270万台，但我们认为家电补贴政策对消费者而言类似于一种优惠促销政策，政策单独起到的拉动家电消费的作用很难量化拆分计算，尤其对于功能性较强，体积较大的三大白电而言，政策刺激作用会弱于手机等小家电产品。
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出口分产品存在一定差异
近年来，三大白电出口占总销量的占比达到了30%—45%的份额，出口成为影响行业增速不可忽视的因素。从过往几年的数据看，三大白电的出口增速存在一定差异，其中冰箱的出口增长比较平稳，近年增速逐渐提升，而空调和洗衣机的出口增速波动较大。而2016年三大白电的出口增速都呈现稳步回升的态势，出口成为2016年拉动白电行业总销量回升的重要原因。家电出口受全球经济复苏和人民币贬值等因素的影响较大，也与龙头企业的全球化战略密切相关。
从白电出口的分布来看，也体现出一定差异性。以2015年的数据为例，冰箱的出口中欧洲的占比最大，为37.4%，洗衣机出口中亚洲的占比最高，达45.6%，而空调的出口亚洲和美洲的占比都很高，占比都在40%左右。
二
白电行业格局的变化
在白电行业总销量平稳的情况下，近年来白电行业内部格局却发生了较大的变化，主要表现为龙头企业的市场占有率和盈利能力持续提升，并开始尝试大规模外延并购。
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龙头企业形成寡头垄断
近年来白电龙头企业借助品牌和渠道优势，不断提高市场占有率，逐渐形成了寡头垄断的格局。以空调为例，2015年格力、美的两家公司在内销市场的合计市场占有率已经达到了68%，格力、美的、海尔三家公司合计的市占率已经达到77%。行业集中度的持续提高使龙头企业的定价能力得到明显提升。
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盈利能力持续提升
在行业集中度持续提升的背景下，龙头企业的定价能力、盈利能力也持续提升，近年来格力、美的的毛利率、净利率均持续提升，并和行业内其他企业拉开差距。从2011年到2016年三季度，格力和美的的毛利率分别提高了7.83和5.41个百分点，收入净利率分别提高了7.34和6.85个百分点。
分析格力和美的的财务数据发现，这种毛利率、净利率的持续提升主要来自于单位成本基本稳定或小幅上升的情况下，产品均价的持续上涨。2015年由于终端需求下降，空调行业出现一定的价格战，格力的单机毛利下降较多，但美的的单机毛利仍比较平稳，体现出龙头企业应对市场变化具有较强的定价能力。
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白电龙头开始大规模外延并购
由于行业销量进入平稳期，而公司毛利率、净利率不可能无限制的提升，为了实现公司可持续的增长，外延并购就成了必然的选择。青岛海尔并购GE家电业务和美的收购东芝白电业务，属于横向并购，以获得海外市场为主要目的，这类并购风险相对较小。而美的对库卡集团的收购有向上游延伸提高生产自动化程度的意义，同时也进入了机器人这一新兴领域。而一向对外延并购比较谨慎的格力对珠海银隆的收购虽然最后以终止收购告终，但也表明了白电龙头企业战略转型的必要性和决心。相对来说，跨行业、跨领域的并购整合难度较大，而且被并购的标的短期内可能摊薄公司整体盈利能力。
三
白电行业2017年经营前景分析
销量增速预计在4%—8%
根据房地产销量增长和白电销量增长的相关性分析表明，白电的销量增速与滞后8个月的房地产销量增速相关性最强，相关系数在0.5—0.7，根据2016年4月以来实际的房地产销售增速，并假设2017年1-4月的房地产销售增速为-30%，再考虑成本上涨带来涨价预期下的一定补库存因素，预计白电2017年的内销量增速为3%—7%。而出口方面受益于人民币贬值和全球经济弱复苏，预计维持7%—8%左右的增长。按内销与出口6:4的比重，预计2017年整体白电的销量增速在4%—8%。
